富源优配天风证券：维持珍酒李渡“买入”评级多措并举有望推动公司稳健增长

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　　天风证券发布研报称，考虑当前白酒行业整体仍处于调整期，调低珍酒李渡（06979） 2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年，公司实现营业收入59.78、65.90、71.41亿元（前值73.28、81.00、87.86亿元）富源优配，实现归母净利润10.73、12.94、17.00亿元（前值15.25、18.20、23.05亿元），对应PE（2025-09-29收盘）为26.58、22.03、16.77X，维持“买入”评级。公司发布2025年中报。2025H1公司营业收入/净利润/经调净利润分别为24.97/5.75/6.13亿元（同比-39.6%/-23.5%/-39.8%）。

　　天风证券主要观点如下：

　　商务场景受限业绩阶段承压，25H2期待“大珍”新品放量

　　25H1公司酒类业务营收24.97亿元（同比-39.58%），量价来看，销量同比-35.58%至9125吨，吨价同比-6.20%至27.37万元/吨。

　　分品牌看富源优配，珍酒/李渡/湘窖/开口笑营收分别为14.92/6.11/2.77/0.81亿元（同比-44.80%/-9.40%/-38.73%/-63.91%），毛利率分别为58.3%/66.5%/58.7%/41.7%（同比-0.90pcts/-0.30pcts/-0.10pcts/-4.00pcts）。其中，珍酒/李渡/湘窖销量分别同比-33.47%/+27.79%/-36.42%，吨价同比-17.03%/-29.09%/-3.63%。25H1公司推出“大珍”新品，期待新品成为公司营收新的增长极，推动珍酒走出调整。

　　分价位带看，25H1高端/次高端/中端及以下营收分别为5.75/9.82/9.40亿元（同比-47.28%/-41.58%/-30.95%），毛利率分别为67.7%/65.7%/46.8%（同比-2.20pcts/+2.40pcts/+2.60pcts）。高端、次高端承压相对更为明显，该行认为或主要系商务场景需求相对疲软。

　　分渠道看，25H1公司经销商、直销营收分别为21.97/3.00亿元（同比-41.78%/-16.57%），经销合作伙伴、体验店、零售商数量同比分别+152/-36/-357家至3259/1025/2835家。

　　自有产能释放贡献毛利率提升

　　25H1公司毛利率提升0.28pcts至59.04%，归母净利率提升4.83pcts至23.02%，销售费用率、管理费用率分别+1.15/+3.34pcts至22.24%/9.76%。毛利率提升预计主要系：1、毛利率更高的李渡占比提升；2、自有产能释放取代外购降低单位成本。

　　25年保持战略定力，多措并举促增长

　　25年公司顺应需求变化，产品侧重次高端&中端价位，渠道加大宴席场景拓展，多措并举有望推动公司稳健增长。考虑当前白酒行业整体仍处于调整期，该行调低2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年，公司实现营业收入59.78、65.90、71.41亿元（前值73.28、81.00、87.86亿元），实现归母净利润10.73、12.94、17.00亿元（前值15.25、18.20、23.05亿元），对应PE（2025-09-29收盘）为26.58、22.03、16.77X，维持“买入”评级。

　　风险提示：1、珍酒全国化扩张不及预期；2、酱酒行业竞争加剧；3、白酒消费需求复苏不及预期；4、湖南白酒市场竞争加剧；5、李渡全国化不及预期。